Par David Benamou, CIO d’Axiom Alternative Investments

Après une performance boursière spectaculaire en 2025, le secteur bancaire européen est au centre de l’attention des investisseurs en ce début d’année.

L’année 2026 semble globalement s’inscrire dans la continuité de 2025. Les fondamentaux sont solides (capital, qualité d’actifs, croissance des volumes de dépôts et de prêts) et en contraste des autres secteurs. Les valorisations boursières continuent d’être attractives, mais il faut sans doute avoir des attentes plus basses qu’en 2025. Sur le crédit, les primes offertes par les financières restent attractives et soutenues par de solides métriques financières et une offre d’émissions qui sera en baisse par rapport à 2025. Le secteur des financières (crédit et actions) devrait donc bien se comporter en 2026.

Dans la continuité de 2025

Le secteur bancaire européen bénéficie de fondamentaux robustes : progression de la marge client, coûts de risque contenus (estimé à 41 bps en 2026-2027E), et une reprise modérée des prêts (hausse de 3 à 4 % attendue). Les taux courts stables (2,2 %), les couvertures positives et la croissance des volumes conduisent les analystes à anticiper une hausse des revenus de 3 à 5 % sur les exercices 2026 et 2027. En particulier, il y a beaucoup d’optimisme pour les banques du sud de l’Europe (Italie, Espagne, Grèce) en raison de la solidité des marges nettes d’intérêts et de la bonne dynamique des volumes de dépôts et de prêts.

Les banques profitent également d’une croissance des bénéfices attendue à environ 9 % annualisée jusqu’en 2027, meilleure que d’autres secteurs cycliques, comme l’énergie ou l’industrie, impactés par les tensions commerciales. Enfin, l’efficacité opérationnelle est attendue en progression pour l’ensemble du secteur via l’IA (économies potentielles de 10 à 20 % sur les coûts, d’ici 2028), notamment via l’automatisation back-office (avec UK/Benelux/UBS/Erste comme leaders relatifs).

Comparées à d’autres secteurs européens, les banques offrent une valorisation boursière attractive. Alors que les secteurs de croissance comme la Tech ou les utilities ont vu leurs valorisations s’envoler (P/E souvent supérieur à 20x), les banques se négocient à environ 9,4x les bénéfices 2027E, avec une décote de 40 % contre le Stoxx 600. Par le passé, cette sous-évaluation était cohérente car les banques souffraient à la fois d’une rentabilité faible et d’une prime de risque liée aux errements du passé. Elle contraste aujourd’hui avec une rentabilité supérieure à la moyenne européenne (ROE d’environ 12-13 % vs. 8-10 % pour l’industrie ou la consommation, aligné sur les US).

Face aux banques américaines, les Européennes montrent une résilience accrue. Alors que les banques américaines ont historiquement surperformé grâce à des taux plus élevés et une forte activité en banque d’investissement, la tendance s’inverse : rentabilité européenne comparable ou supérieure sur base ajustée (ROE 12-13 % vs. 11-12 % US), avec une croissance des bénéfices plus stable pour les européennes et des risques politiques qui apparaissent aux US (limitation des taux des cartes de crédit à 10 %).

Les valorisations européennes (9,4x P/E 2027E) offrent un discount de 30-40 % vs. US (13-15x), malgré des distributions similaires (dividendes et rachats d’actions d’environ 7-8 % par an estimés sur 2026 et 2027). En dehors des banques européennes, d’autres sous-secteurs des financières brillent par leurs métriques pour 2026. Les « must have » à côté des banques européennes sont la réassurance, les asset managers traditionnels, l’assurance, qui offrent croissance de revenus et rendements boursiers comparables.

Côté crédit, la dette subordonnée bancaire continue d’être attractive par rapport à d’autres segments du marché du crédit. Par ailleurs, d’autres facteurs techniques viennent en soutien de la thèse d’investissement pour 2026. L’offre d’émission de dette subordonnée sera inférieure en 2026 sur l’ensemble des segments de la dette subordonnée, facteur de compression des spreads secondaires. Un rapport récent de la BCE introduit l’idée d’une réforme réglementaire des AT1 qui pourrait se traduire par un remplacement des AT1 actuels par de nouveaux instruments, créant ainsi une nouvelle classe de titres Legacy.

L’immobilier commercial, la dette privée, l’instabilité politique en France et les incertitudes géopolitiques restent des sujets de vigilance pour 2026. Mais l’année pourrait marquer un changement de statut boursier pour le secteur mettant un terme à une décennie de forte décote.

Valorisations boursières : une décote persistante malgré la revalorisation

Les actions des banques européennes ont connu une année exceptionnelle en 2025, avec une hausse de + 67 % pour le SX7P (+ 77 % en prenant en compte les dividendes et rachats d’actions vs. + 21 % SXXP), surpassant souvent leurs pairs mondiaux grâce à des marges d’intérêt élevées, une résilience économique et des retours généreux aux actionnaires via dividendes et rachats d’actions.

Pour 2026 (cf. graphique 1), les investisseurs anticipent une poursuite de cette dynamique positive, bien que plus modérée, portée par une croissance des bénéfices projetée entre 3,6 % (selon Morgan Stanley, qui adopte une vue prudente en intégrant des risques macro) et 9,7 % (selon JP Morgan, plus optimiste sur la reprise de la marge nette d’intérêt et les revenus de trading).

Ce scénario intègre une croissance des prêts, des volumes de dépôts, qui poursuivent la dynamique de l’année 2025 (cf. graphique 2).

Le consensus reflète également un focus croissant sur les divisions d’investissement, qui devraient bénéficier d’une volatilité des marchés et d’une augmentation des activités de fusions-acquisitions (M&A), particulièrement dans l’Europe périphérique (Italie, Espagne, Portugal, Grèce). Les revenus de trading et d’investissement, pourraient représenter jusqu’à 20-25 % des revenus totaux pour les grandes banques, comme Deutsche Bank ou Société générale.

Les fondamentaux sont supérieurs, avec un retour sur capitaux propres tangibles de 15-16 %, contre 8-12 % pour les utilities (Enel, Iberdrola, régulées et exposées aux transitions énergétiques) ou 10-12 % pour la consommation (Nestlé, Unilever, sensibles à l’inflation). Les rendements sont attractifs (7-8 % de rendement) comparés à 4-6 % dans l’énergie (Total Energies, Shell, volatils avec les prix du pétrole). Cela rend les banques idéales pour une diversification value dans un portefeuille avec un biais croissance, surtout avec des risques inflationnistes pesant sur les secteurs cycliques.

Dans ce contexte, les banques européennes sont un outil de diversification attractif, avec un excès de capital significatif (estimé à 100-150 milliards d’euros au niveau sectoriel) à déployer via des rachats d’actions ou des opérations de M&A stratégiques. En effet, environ 21 % de la capitalisation boursière sera retournée aux actionnaires d’ici à 2027, soutenant les valorisations du secteur. Au total, les métriques boursières du secteur sont restées solides depuis le cycle de baisse de taux et se démarquent nettement d’autres secteurs. Pour autant le secteur reste largement décoté, quel que soit le comparable.

Face aux banques américaines, les valorisations européennes sont plus attractives malgré la surperformance récente du secteur (+75 % pour le Stoxx 600 banques, contre +34 % pour le S&P 500 Banks). Dans le même temps, les fondamentaux montrent une croissance des bénéfices plus stable en Europe, potentiellement soutenue par une consolidation sectorielle et un potentiel d’amélioration de l’efficacité opérationnelle supérieur. Les banques européennes affichent encore des coûts de personnels plus élevés, et l’IA pourrait générer des économies de 10-20 % sur les coûts opérationnels d’ici 2028, via l’automatisation des back-offices et la personnalisation client (ING et BBVA investissent massivement).

Les investisseurs anticipent une volatilité des bénéfices plus importante aux US, due à l’inflation persistante, des risques liés aux marchés privés et à la gouvernance politique du pays. Les risques liés aux marchés privés sont plus élevés aux US, avec des expositions directes aux NBFIs (non-bank financial intermediaries) et un marché du private credit plus important qu’en Europe.

Performances des sous-secteurs des financières

En dehors des banques européennes, d’autres sous-secteurs des financières brillent par leurs métriques pour 2026.

Le secteur de la réassurance rivalise sur rendement du capital, avec des rendements souvent supérieurs à 10-15 %. De plus, une consolidation est en cours, comme l’illustre Beazley, un assureur spécialisé britannique faisant de la réassurance (+45 % le lundi 19 janvier 2026), suite à l’offre du réassureur Zurich Re. Il existe d’autres opportunités de consolidation dans le secteur – Hiscox est à surveiller.

L’assurance-vie bénéficie d’une croissance des revenus accélérée par le vieillissement démographique et les produits hybrides (vie + investissement). Des acteurs comme Axa ou Generali voient leurs primes augmenter de 7-12 % annuellement.

Dans la gestion d’actifs, les revenus croissent grâce à l’afflux d’actifs sous gestion (encours en hausse de 5-8 % en 2025). La croissance des revenus de Schroders est attendue à +6 % pour 2026 et +10 % pour ses profits. 

Les brokers, comme Fineco en Italie, affichent des revenus en croissance forte (> 6 %) via les commissions et les services FinTech, avec des marges en progression rapide.

Ces sous-segments présentent des métriques compétitives – PER similaires ou inférieurs, rendements plus élevés – et méritent une allocation dans les portefeuilles pour capturer un potentiel de performance plus large.

Crédit financier : attractivité maintenue malgré des « spreads » resserrés

Après une année 2025 marquée par une compression des spreads sur l’ensemble de la structure de capital des financières européennes, le marché du crédit entre, en 2026, avec des valorisations exigeantes, mais soutenues par des fondamentaux solides et des facteurs techniques favorables. Les banques européennes bénéficient d’un environnement macroéconomique plus résilient que prévu, qui se traduit par une croissance des revenus et un coût du risque bas.Ce contexte s’était déjà traduit par une performance remarquable en 2025. Les spreads d’AT1 en euros s’étaient resserrés d’environ 40 bps (spread actuel 229 bps), les Tier 2 d’environ 30 bps (105 bps) et les Bail-In Senior d’environ 30 bps (~ 81 bps).

L’ensemble de la structure de capital des financières a bien performé en 2025. L’environnement de spreads serrés réduit en conséquence la marge de compression supplémentaire. Toutefois, les financières conservent une prime par rapport aux entreprises non-financières. Les AT1 conservent également une prime de 70 bps par rapport aux Hybrides corporates.

En 2026, certains facteurs techniques pourraient maintenir une pression sur les spreads de crédits des financières. Tout d’abord, le volume d’émission devrait être en baisse en 2026. L’offre AT1 ne devrait pas excéder 40 milliards d’euros en 2026, contre 50 milliards d’euros en 2025 car moins d’émissions ont une date de call en 2026. Cette offre nette réduite dans un contexte de liquidité abondante sera un facteur technique de compression sur le secondaire tirant à la hausse les prix.

Par ailleurs, la BCE a publié, en décembre 2025, un ensemble de propositions visant à réformer les AT1. Notamment le rehaussement des exigences de trigger de conversion à un niveau plus élevé que 5,125 % pourrait augmenter la demande sur les titres à seuil de conversion bas pour bénéficier des rachats de ces titres de manière anticipée.

Même si une réforme radicale globale des AT1 est, à ce stade, peu probable, l’incertitude réglementaire pourrait pousser certains émetteurs à différer leurs émissions jusqu’à plus de clarté, réduisant encore l’offre effective début 2026. Cela serait particulièrement positif pour la performance secondaire des AT1 existants, en créant une forme de « rareté temporaire ».

Au total, les spreads des CoCos (AT1/RT1) qui ne sont plus qu’à 20-30 % des niveaux de valorisation entre 2000 et 2003 des anciens Tier 1 pourraient potentiellement rejoindre ces niveaux. Ces instruments étaient également subordonnés et perpétuels, mais sans trigger de conversion, sans suspension de coupons obligatoire. Les CoCos modernes sont structurellement plus risqués (trigger de conversion, suspension de paiement du coupon), mais les fondamentaux des émetteurs n’ont jamais été aussi solides. La proposition récente de la BCE (mi-décembre 2025) renforce paradoxalement cette thèse de re-rating : à partir de ces niveaux et hors stress de marché, si les AT1 étaient réformés et devenaient « Legacy », une convergence progressive des spreads vers 150-200 bps, à horizon 2027-2028, serait probable.

Les volumes de Tier 2 sont également attendus en baisse d’environ €20Bn (20 milliards d’euros, ndlr), bénéficiant ainsi également du même facteur « rareté » que les AT1. Le volume de dette senior non préférée est, en revanche, attendu en hausse pour 2026.

Pour le secteur des assurances, les volumes bruts d’émissions de RT1 et Tier 2 en 2026 sont attendus en baisse par rapport à 2025, mais le montant des émissions en circulation devrait progresser. Le secteur bénéficie également de fondamentaux robustes et offre une prime attractive sur le secteur corporate.

Le crédit financier européen reste l’un des segments les plus attractifs du marché IG/HY en 2026, grâce à des fondamentaux solides, une offre nette en baisse, et un potentiel de re-rating structurel sur la dette subordonnée – notamment les CoCos, qui pourraient bénéficier d’une rareté accrue liée à l’incertitude réglementaire.

Après la forte performance 2025, les attentes de retour total doivent être plus modérées (carry + compression sélective), mais le secteur continue d’offrir un profil risque-rendement supérieur à la majorité des entreprises non-financières.

Synthèse et vigilance

En synthèse, 2026 devrait confirmer la revalorisation progressive du secteur financier européen, marquant la fin d’une longue période de décote structurelle. Avec des attentes de performance plus mesurées qu’en 2025, le couple risque-rendement demeure parmi les plus compétitifs du marché, tant en actions qu’en crédit subordonné. Les principaux sujets de vigilance restent l’immobilier commercial, la dette privée, l’instabilité politique en France et les incertitudes géopolitiques globales.